پایان نامه با کلمات کلیدی ارزش بازار، اوراق قرضه، بازده مورد انتظار، بازده سهام

برابر گیرند .
2- مقادیر به دست آمده را با هم جمع کنید و این حاصل جمع را میانگین موزون هزینه سرمایه می نامند .
دراین محاسبه از ضریبهای ارزش دفتری و ارزش بازار استفاده می شود . هر یک از این ضریبها دارای مزایا و معایب خاص خود است .

ضرایب مبتنی بر ارزش دفتری :
اولین گام در محاسبه میانگین در محاسبه میانگین موزون هزینه سرمایه این است که از مقادیر ارزش دفتری تک تک منابع سرمایه (اعم از سرمایه های دائمی و بدهی های بلند مدت ) استفاده کرد . این ارزشهای دفتری نشان دهنده مقادیری از سرمایه است که شرکت از طریق فروش اوراق بهادار یا از طریق سرمایه گذاری مجدد سود (مبالغی که از طریق عدم تقسیم سود به دست آمده ) تامین کرده است . از آنجا که هر یک از منابع سرمایه دارای هزینه سرمایه خاص خود است ، برای محاسبه هزینه کل سرمایه (میانگین موزون هزینه سرمایه) باید مراحل زیر را طی کرد :
1- درصد منابع مالی بلند مدت را تعیین و ارزش ریالی هر یک از اقلام را از ترارزنامه استخراج کنید .
2- درصد هر یک از این منابع سرمایه را در هزینه خاص متعلق به سرمایه ضرب کنید .
3- حاصل جمع آنها را به دست آورید .
مزایای کاربرد ضریب ارزش دفتری:
1- محاسبه میانگین موزون سرمایه نسبتا ساده است .
2- معمولا هزینه سرمایه محاسبه شده در طول زمان تغییر چندان زیادی نمی کند . یعنی نسبتها ثابت است زیرا ضریبهای ارزشی دفتری به قیمت بازار بستگی ندارند .
3- زمانی که عوامل خارجی مثل تورم و چرخه های اقتصادی ، باعث تغییرات شدید قیمت سایر اوراق بهادار شرکت گردند . آنگاه ضریب ارزش دفتری تنها مرجعی است که می توان ان را برای محاسبه میانگین موزون سرمایه به کار برد .
معایب کاربرد ضریب ارزش دفتری:
1- کاربرد این ضریب با تعریفی که از هزینه کل سرمایه داده شده است سازگار نیست . در تعریف کل هزینه سرمایه شرکت از یک حداقل نرخ بازده صحبت کردیم که بتوان بدان وسیله ارزش بازار شرکت را خفظ کرد ولی در محاسبه ضریبهای ارزش ، ارزش اوراق بهادار مورد توجه قرار نگرفته اند . در نتیجه میانگین موزون هزینه سرمایه را که براساس ضریبهای ارزش دفتری محاسبه شده اند می توان به عنوان یک تخمین سریع و تقریبی از میانگین موزون هزینه سرمایه به کار برد .
2- با استفاده از این ضریبها یک میانگین موزون از هزینه سرمایه مربوط به سنوات گذشته به دست می آید که احتمالا برای ارزیابی و قضاوت در مورد پروژه ها ی کنونی شرکت چندان مثمر ثمر نیست .
ضرایب مبتنی بر ارزش بازار :
در دومین روش محاسبه میانگین موزون هزینه سرمایه شرکت ، از روش ارزش بازار اوراق بهادار شرکت استفاده می کنیم . مقدار هزینه سرمایه ای که به این طریق به دست می آید نشان دهنده نرخ بازده کنونی است که مورد نظر سرمایه گذاران ( و نه نرخهای تاریخی که بر اساس اقلام ترازنامه محاسبه شده است ).
برای محاسبه میانگین موزون هزینه سرمایه ( بر اساس ضریبهای ارزش بازار ) باید چهار مرحله زیر را طی کرد :
1- ارزش بازار هر یک از منابع تأمین سرمایه ( البته بر اساس قیمتهای کنونی آن در بورس ) را تعیین کنید .
2- برای تعیین ضریبهای ارزش بازار ، هر یک از این مقادیر را به کل ارزش بازار اوراق بهادار تقسیم کنید .
3- هزینه خاص هر یک از اقلام را در ضریب ارزش بازار ذیربط ضرب کنید .
4- حاصل ضربها را با هم جمع کنید .
مزایای استفاده از ضریبهای ارزش بازار :
1- کاربرد این ضریبها با حفظ ارزش شرکت که در تعریف سرمایه گنجانده شده است منافات ندارد.
2- با این ضریبها نرخ جاری بازده مورد توقع سرمایه گذاران تعیین می شود برای ارزیابی و قضاوت در مورد پروژه های در دست اجرا (با شقوق مختلف بودجه بندی سرمایه ای ) استفاده از هزینه موزون سرمایه که بدین طریق محاسبه شده باشد مناسب تر خواهد بود .
3- اگر شرکت دارای ساختار مطلوب سرمایه باشد و اگر درصدد تأمین مالی از منابع خارجی بر آید ، هزینه سرمایه به دست آمده از این طریق تضمین خوبی از هزینه سرمایه اضافی خواهد بود .
معایب استفاده ارزش بازار :
1- از آنجا که قیمت سهام دستخوش تغییرات روزانه قرار می گیرد ، ارزش بازار یک شرکتو هزینه های ذیر بط سرمایه شاهد تغییرات روزانه خواهد بود .
2- اگر قیمت سهام یک شرکت تحت تأثیر عوامل خارجی ( مثل تورم و سیکلهای تجاری) باشد . ضریب ارزش بازار باعث خواهد شد که محاسبه میانگین موزون هزینه سرمایه شرکت مخدوش گردد.
برای مثال تورم ممکن است در یک دوره معین زمانی باعث تضعیف قیمت اوراق قرضه شرکت گردد. این امر باعث خواهد شد که هزینه خاص سرمایه متعلق به اوراق قرضه کاهش یابد به گونه ای که نمی توان این افت قیمت را به حساب ریسک و بازده آن اوراق گذاشت . در چنین مواردی باید میانگین موزون هزینه سرمایه به دلیل وجود عوامل خارجی تعدیل شود .
میانگین موزون هزینه سرمایه ( چه از ضریب ارزش دفتری استفاده کنیم و چه از ضریب ارزش بازار ) به طریق زیر محاسبه می گردد . مفروضات زیر را در نظر بگیرند .
D= ارزش ریالی وام
E=ارزش ریالی وام
Kw=میانگین موزون هزینه سرمایه
در این صورت :
یا به عبارت دیگر :
Kw=هزینه سرمایه کل
Pi= نسبت درصد بدهی به کل سرمایه
Pp= نسبت درصد سهام ممتاز به کل سرمایه
PR= نسبت درصد سود تقسیم نشده به کل سرمایه
PC= نسبت درصد سود سهام عادی به کل سرمایه
Ki= هزینه بدهی
Kp= هزینه سهام ممتاز
KR= هزینه سود تقسیم نشده
KC= هزینه سهام عادی
ن
ظریه های ساختار سرمایه
تبیین ساختار سرمایه با هدف حداکثر نمودن ثروت سهامداران صورت می گیرد که بررسی میانگین موزون هزینه سرمایه و رابطه EPS-EBIT بسیار ضروری است . ( رهنمای رودپشتی ،‌ 1382 ،‌ص 245)
نظریه اهمیت ساختار سرمایه و بر آورد و محاسبه هزینه تأمین مالی مرتبط با ساختار مالی ، مدل ها و نظریه های مختلفی ارائه شده از جمله :
ا- مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ای (CAPM)
این مدل ارتباط بین خطر – بازده و دارایی ها را در ارتباط با بازده بازار تبیین می کند با توجه به اینکه ، ترکیب منابع مورد نیاز برای ساختار سرمایه بر خطر – بازده سرمایه گذاری تأثیر می گذارد یکی از اجزاء ساختار سرمایه سهام عادی است نرخ بازده سهام عادی که به نوعی ، هزینه جزء سهام عادی تلقی می شود را می توان به کمک CAPM محاسبه و تبیین نمود .

= نرخ بازده سهام عادی
= آلفا ( مقدار ثابت )
= بتا ( ضریب حساسیت )
= خطا در معادله رگراسیون
= نرخ بازده پر تفوی بازار

= بازده سهام شرکت
= بازده بازار ( بازده شاخص کل در بازار سرمایه )
مفروضات CAPM
– بر پایه مدل ریسک ( پاداش مخاطره ) بازار شکل گرفته است ( قبول خطر بالا – انتظار بازده بالاتر )
– انتظار کسب بازدهی قابل قبول از دارایی ریسک پذیر
– افق زمانی تمام سرمایه داران یکسان
– نرخ بازدهی بدون ریسک برای کلیه سرمایه گذاران یکسان است .
– کلیه داراییها قابلیت خرید و فروش دارند .
– اطلاعات بطور آزاد و آتی در اختیار همگان قرار می گیرد .
– هزینه های معاملاتی و مالیات وجود ندارد .
2- خط بازار بهادار (SML)
برپایه مفروضات CAPM برای محاسبه خط بازار اوراق بهادار ، از رابطه زیر استفاده می شود :

= نرح بازده بدون ریسک
= ضریب بتا
= نرخ بازده بر پایه شاخص بازار
= نرخ بازده سهام عادی
= صرف یا فزونی بازده بازار در مقابل نرخ بازده بدون ریسک
= نرخ بازده مورد انتظار فراتر از نرخ بازده بدون ریسک برای سهام شرکت در سطح ریسک داده شده .
مؤلفه اصلی مدل ، ضریب بتا است که نعیین کننده در مقدار صرف ( پاداش ) تقاضا شده از طرف سرمایه گذار در رابطه با سرمایه گذاری در سهام است .
اگر ضریب بتا یک فرض شود ، آنگاه نرخ بازده مورد انتظار با نرخ بازده بازا برابر است که در این صورت خرید سهام ، در مرز رد یا قبول ( بی تفاوتی ) است .
اگر ضریب بتا بزرگتر از یم باشد ، آنگاه نرخ بازده مورد انتظار از نرخ بازده بازار بیشتر است به عبارتی تغییرات قیمتی سهام شرکت از تغیرات قسمتی پر تفوی ، در بازار بیشتر است و سهام تهاجمی است و در زمان رونق ، برای سرمایه گذاری مناسب است .
اگر ضریب بتا کمتر از یک باشد ، آنگاه نرخ بازده مورد انتظار از نرخ بازده کمتر است سهام تدافعی است و در زمان رکود برای سرمایه گذاری مناسب است با ضریب میزان ریسک پذیری سرمایه گذاری در ارتباط با بازار سنجیده می شود .
بنابر این مدل CAPM و SML برای تبیین تأثیر هزینه تأمین مالی بر بازده خطر – بازده یا تغییرات نرخ بهره و تغییرات ریسک ناشی از هزینه های جزء سرمایه سودمند می باشد .
3- مدل سود خالص
این مدل بوسیله دو راند ارئه گردید و فرض می کند که افزایش اهرم مالی بر ریسک و در نتیجه بر ادراک ریسک سهامداران تأثیر نمی گذارد بنابر این بازده مورد انتظار سهامداران و بازده مورد انتظار دارندگان بدهی ثابت می ماند در این شرایط با افزایش اهرم ( هزینه بدهی ) و ترکیب بیشتر بدهی با سهام ، به علت ترکیب یک منبع مالی ارزان قیمت با یک منبع مالی گران قیمت میانگین این دو جزء ساختار سرمایه یعنی هزینه سرمایه کاهش می یابد هزینه سرمایه ارزش فعلی جزیانات نقدی آتی افزایش و در نتیجه ارزش و ثروت سهامداران حداکثر می شود .

4- مدل سود خالص عملیاتی
این مدل نیز بوسیله دو راند ارائه گردید مفروضات و نتایج آن کاملاً مخالف نظریه سود خالص است در این مدل اهرم مالی ناشی از هزینه های بهره منتج از جزء بدهی در ساختار بر ارش شرکت و ثروت سهامداران تأثیر ندارد .

5- رویکرد سنتی
در این نظریه ، که خد وسط دو مدل سود خالص و سود خالص عملیاتی است ارتباط بین اهرم و ارزش شرکت و ثروت سهامداران در سه مرحله فرض شده است .
مرحله اول : سهامداران متوجه افزایش ریسک نیستند یعنی با ترکیب منابع ارزان قیمت و گران قیمت ، میانگین موزون هزینه سرمایه کاهش می یابد .
مرحله دوم : سهامداران متوجه افزایش ریسک هستند و با افزایش ریسک انتظار کسب بازده بیشتری دارد و در این جهت منافع حاصل از بکارگیری منبع مالی ارزان قیمت ( بدهی ) را از بین می برند و در نتیجه هزینه سرمایه بدون تغییر باقی می ماند .
مرحله سوم : غیر از سهامدئاران ، دارندگان بدهی نیز متوجه افزایش ریسک شده و بازده مورد انتظار خود از شرکت را افزایش می دهند .

در این رویکرد ، نقطه ای که هزینه سرمایه شرکت حداقل می شود ساختار سرمایه بهینه شرکت می گویند .
6- مدل مودیلیانی – میلار (M & M )
پایه و اساس مفروضات این مدل بر اساس نظریات دوراند ، ارائه گردید . در این مدل فرض بر این است که ارزش شرکت و هزینه تأمین مالی به ابزار های مالی بستگی دارد . این موضوع به مدل سود عملیاتی خالص (NOI ) که توسط دو راند ارائه گردید ، بسیار شباهت دارد ولی دارای نتایج متفاوتی است .
بر اساس نظر مودیلیاتی – میلر ، ارزش شرکت به کمک را به زیر قابل محاسبه است .

EBIT = سود قبل از بهره و مالیا
ت
Ka = هزینه سرمایه
V = ارزش شرکت
وقتی شرکت در ساختار مالی خود ، بدهی را لحاظ می کند ، هزینه تأمین مالی ناشی از بدهی اهرم مالی را افزایش می دهد عامل ایجاد اهرم ، صرف ریسک ناشی از ریسک اضافی استفاده از بدهی است

Kd= هزینه تأمین ملای ناشی از اهرم ایجاد شده
I = ترخ بهره ناشی از بدهی
D= مقدار بدهی در تأمین مالی
S= مقدار سهام ( سرمایه ) در تأمین مالی
نکته اساسی در رابطه فوق ، ارتباط صرف ریسک با هزینه تأمین مالی ناشی از سهام (Ke) در شرایط اهرمی است .
این دو صاحبنظر ، تأثیر و یا عدم تأمالیات بر ساختار سرمایه را نیز مورد بررسی قرار دادند آنها معتقدند ، بهره ( هزینه مالی ) به عنوان هزینه قابل قبول مالیاتی هستند .
بنابر این تأثیر مالیات موجب کاهش هزینه بدهی ( هزینه مالی ) می گردد و با کاهش هزینه مالی ارزش شرکت افزایش می شود . یعنی :

Vi =ارزش شرکت در شرایط اهرمی
Vu= ارزش شرکت در شرایط غیر اهرمی
T =نرخ مالیاتی
D= مقدار بدهی
7- رویکرد نوین
در این رویکر اعتقاد بر این است که عوامل زیادی وجود دارد که بر تصیم شرکت در تعیین میزان استفاده از بدهی و سهام در ساختار سرمایه تاثیر دارد بر این اساس نظریه های مختلفی ارائه شده است :
الف – تئوری ترجیحی
بر اساس این نظریه ، شرکتها ، ترجیح می دهند ابتدا از محل سود انباشته و نقد داخل تأمین مالی نمایند اگر نیاز بیشتری داشته باشند ، ابتدا اوراق قرضه و سپس سهام عادی منتشر نمایند این نظریه زمانی ارجح است که اولاً هزینه انتشار دارایی مالی بالا باشد ثانیاً بازار سهام در حالت رکود باشد در این صورت اوراق قرضه ارجح تر از سهام و اگر بازرار سهام در حالت رونق باشد انتشار سهام ارجح تر از اوراق قرضه است ( اگر قیمت سهام شرکت پایین و قیمت اوراق قرضه بالا تعیین شده باشد بازار سهام در حالت رکود است و اگر قیمت سهام بالا و قیمت اوراق قرضه پایین تعیین شده است بازار سهام در حالت رونق است ) ثالثاً ، بازار در ارتباط با انتشار سهام عکس العمل منفی دارد .
ب – تئوری توازی ایستا
بر اساس این نظریه شرکت ، یک نسبت بدهی بهینه را تعیین می نماید نسبت بدهی بهینه بر اساس توازن هزینه ها ومنافع استقراض تعیین می شود .
مفروضات این نظریه عبارت است از :
1-شرکت هایی که میزان دارای نامشهود آنها بالاست چون هزینه ورشکستگی بالا است از بدهی کمتر استفاده می کنند .
2- شرکت هایی که نقدینگی بالایی دارند چون ریسک ورشکستگی آنها پایین است از بدهی بیشتر استفاده می کنند
3- شرکت هایی که طرح های سرمایه گذاری سود آور دارند ، برای جلوگیری از محدودیت در اجرای طرح ، از بدهی کمتر استفاده می کنند تا انعطاف بالایی داشته باشند.
4- شرکت هایی که سود آوری بالایی دارند ، احتمال ورشکستگی آنها بیشتر است در نتیجه بدهی کمتری استفاده می کنند .
5- وجود مزیت مالیاتی موجب افزایش استفاده از بدهی و در صورت وجود مالیات شخصی و عدم وجود صرفه جویی مالیاتی افزایش استفاده از بدهی خواهد بود .
نظریه ارتباط سیاست تقسیم سود با ارزش شرکت :
مدل گوردون و والتر11
از صاحبنظران این نظریه می توان مایرن گوردون و جیمزوالتر را نام برد .نظریه والتر و گوردون مشابه همدیگر است . این دو موسسات را به سه دسته تقسیم می کنند.(رهنمای رود پشتی ،‌1382 ،‌ص 340)
موسسات در حال رشد
موسسساتی که فرست سرمایه گذاری سود آورند و

پاسخی بگذارید

نشانی ایمیل شما منتشر نخواهد شد. بخش‌های موردنیاز علامت‌گذاری شده‌اند *