منابع پایان نامه درمورد عدم تقارن اطلاعات، عدم تقارن، بورس اوراق بهادار، بازده سهام

Arrows pointing up on recycled paper background, blank copy space

با پدیده “مصیبت برندگان” مواجه میگردند بنابراین مؤسسات تأمین سرمایه باید تعادل در تخفیف قیمت اولیه را به گونهای ایجاد نمایند که هم مشتریان خود را حفظ نمایند و هم سرمایهگذاران نامطلع را در بازار سهام جدید حفظ نمایند (عبداله زاده، 1381، ص 29)75.

2 ـ 15 ـ 2 فرضیه علامت دهی76
بر طبق این فرضیه قیمت اولیه سهام نشانهای از کیفیت سهام جدید است. عرضه زیر قیمت سهام جدید اطلاعات مهمی درباره کیفیت شرکت به سرمایهگذاران میدهد زیرا فقط شرکتهای خوب اطمینان دارند که این زیان بعداً جبران میگردد، به عبارت دیگر این فرضیه بیان میدارد که انتشاردهندگان سهام جدید به صورت داوطلبانه اقدام به عرضه زیر قیمت سهام جدید مینمایند تا بازار را متوجه سازند شرکت از کیفیت بالایی برخوردار است. تخفیف در قیمت اولیه سهام وسیلهای است که شرکتها از طریق آن میتوانند به بازار علامت دهند که از وضعیت مساعدی برخوردار میباشند و از این طریق میتوانند قیمت اوراق بهادار خود را در عرضههای بعدی افزایش دهند و زیان اولیه خود را جبران نمایند. لذا بر مبنای این فرضیه شرکتها سهام خود را در عرضه اولیه با این انگیزه ارزان میفروشند که بتوانند در عرضههای بعدی سهام را گران بفروشند. بر طبق این فرضیه
مالکان شرکت ارزش واقعی شرکت را میدانند اما سرمایهگذاران بالقوه از این ارزش اطلاعی ندارند. بنابراین مالکان شرکت برای دستیابی به قیمت بهتر در عرضههای بعدی سهام اقدام به علامت دهی ارزش واقعی شرکت از طریق عرضه زیر قیمت سهام جدید مینمایند.
آلن و فاول هابر77 (1989) چمانور78 (1993) ولچ79 (1989) برای توضیح عرضه زیر قیمت سهام جدید، مجموعهای از مدلهای علامت دهی را توسعه دادند. این مدلها که بر اساس عدم تقارن اطلاعاتی بین انتشاردهندگان سهام و سرمایهگذاران شکل گرفتهاند بیان میدارند که عدم تقارن اطلاعاتی بین مالکان شرکت و سرمایهگذارن باعث میگردد که شرکتها کیفیت خود را به وسیله عرضه اولیه زیر قیمت علامت دهند و با انجام این کار آنها انتظار دارند که در آینده سرمایه مورد نیاز خودشان را تحت شرایط بهتری به دست آورند.
بر طبق فرضیه علامت دهی، تخفیف قیمت سهام در عرضه اولیه بستگی به احتمال و امکان انتشار مجدد سهام به وسیله شرکت دارد. شرکتهایی که فرصتهای رشد بیشتری در آینده برای خود میبینند احتمال بیشتری میرود که مجدداً سهام منتشر کنند و در نتیجه احتمال بیشتری میرود که سهامشان در عرضه اولیه با تخفیف بفروشند. زیرا پس از جا افتادن سهام شرکت در بورس شرکت میتواند سهام خود را در انتشار مجدد با قیمتهای بالاتری به فروش رساند و هزینه تخفیفی را که در عرضه اولیه محتمل شده است جبران نماید. بنابراین بر طبق فرضیه علامت دهی بدیهی است که شرکتها باید زمانی اقدام به عرضه زیر قیمت سهام جدید نمایند که قصد داشته باشند از الگوهای فروش چند مرحلهای سهام جدید استفاده کنند و یا قصد افزایش سرمایه را در آینده نزدیک داشته باشند.
جیگادش و همکاران80 (1993) فرضیه علامت دهی را به طور تجربی مورد آزمون قرار دادند، آنها به دنبال یافتن رابطهای بین عرضه زیر قیمت سهام جدید و احتمال افزایش سرمایه بودند به عبارت دیگر آنها احتمال افزایش سرمایه را به عنوان تابعی از عرضه زیر قیمت سهام جدید مورد آزمایش قرار دادند. آنها دریافتند که قدرت توضیحی عرضه زیر قیمت سهام جدید برای پیش بینی احتمال افزایش سرمالیه شرکت ناچیز میباشد. در حالی که طبق فرضیه علامت دهی باید رابطه مثبتی بین عرضه زیر قیمت سهام جدید و احتمال افزایش سرمایه وجود داشته باشد. بنابراین نتایج این تحقیق فرضیه علامت دهی را مورد تردید قرار داد و باعث شد که اهمیّت علامت دهی به عنوان دلیلی برای کم قیمت گذاشتن سهام جدید مورد تردید قرار گیرد (گارفینکل، 1993، ص 89)81.

3 ـ 15 ـ 2 فرضیات گرایشات و علائق زودگذر82
این فرضیه بیان میدارد که بازده کوتاه مدت سهام جدید و بازده بلند مدت سهام جدید با هم در ارتباط هستند. بر طبق این فرضیه بازار سهام جدید در معرض گرایشات و علائق زود گذر
سرمایهگذاران قرار دارد، به نحوی که سرمایهگذاران باعث میگردند تا قیمت سهام جدید موقتاً افزایش یابد. به عبارت دیگر سهام جدید در هنگام عرضه اولیه در بورس به درستی قیمتگذاری میشوند اما سرمایه گذاران به لحاظ خوش بینی خود، برای سهام جدید در معاملات اولیه در بورس بیش از اندازه ارزش قائل میشوند و حاضرند این سهام را در بازار به قیمتی بالاتر از عرضه اولیه خریداری نمایند و همین امر باعث میگردد تا قیمت سهام جدید موقتاً افزایش یابد.
امّا پس از این که سرمایهگذاران تشخیص دادند که خوش بینی آنها نسبت به سهام جدید بیمورد بوده است، قیمت سهام جدید در بلند مدت کاهش یافته و به ارزش واقعیاش نزدیک میگردد. آگاروال و ریولی83 (1990) معتقدند که عملکرد بلند مدت پایین در نتیجه گرایشات و علائق زود گذر در بازار عرضه اولیه سهام جدید است. آنها دلایل احتمالی زیر را برای عملکرد بلند مدت پایین سهام جدید ارائه نمودند که عبارتند از:
احتمالاً گرایشات زودگذر زمان ایجاد میگردد که پیش بینی ارزشی ذاتی شرکت مشکل است.
احتمالاً سرمایهگذاران سهام جدید بیشتر خواهان بورس بازی میباشند. (دموری، 2002، ص 20)84.

4 ـ 15 ـ 2 فرضیه عکس العمل بیش از اندازه سرمایهگذاران
فرضیه عکس العمل بیش از اندازه سرمایه گذاران نیز بیان میدارد که بازده کوتاه مدت و بلند مدت سهام جدید با هم در ارتباط میباشند. دبوندت و تالر85 (1985) این فرضیه ر
ا مورد بررسی قرار دادند آنها به منظور انجام تحقیق خود از بازده ماهیانه سهام عادی پذیرفته شده در بورس نیویورک، برای دوره زمانی سالهای 1926 تا 1982 استفاده نمودند. آنها بیان میدارند که افراد به انتشار اطلاعات مهم و غیر منتظره بیش از اندازه عکس العمل نشان میدهند. تحقیقات لاوری و چونت86، 2001 نشان داد که اطلاعات منفی که قبل از مرحله عرضه سهام به دست میآید بیشتر از اطلاعات مثبت در قیمت سهام جدید تأثیر میگذارد.
علت این امر این است که سرمایهگذاران و مؤسسات تأمین سرمایه نمیخواهند که در قیمتگذاری سهام جدید بیش از حد معمول متحمل خسارت گردند. فرضیه عکس العمل بیش از اندازه بیان میداد که شرکتهایی که دارای نسبت پایین قیمت به در آمد (P/E) هستند بدلیل بدبینی زیاد سرمایهگذاران موقتاً دارای قیمتی کمتر از ارزش واقعیشان میباشند و شرکتهایی که دارای نسبت بالای قیمت به در آمد (P/E) هستند بدلیل خوش بینی زیاد سرمایهگذاران موقتاً دارای ارزشی بیشتر از ارزش واقعشان هستند. دلیل این نوسانات شدید عکس العمل بیش از اندازه نسبت به اخبار مثبت یا منفی منتشر شده درباره سهام میباشد. مطالعات انجام شده به وسیله دبوندت و تالر (1985) نشان میدهد که پاسخهای بازار به اخبار عمومی اقتصادی و عکس العمل قیمت سهام به وقایع شرکت در ابتدا بیشتر از سطوح تعادلی میباشد و سپس به تدریج به سمت سطوح تعادلیشان بازگشت میکنند به عبارت دیگر بازار به عنوان یک مجموعه و همچنین قیمتهای سهام منفرد به طور سیستمی، نتایج اقتصادی حوادث مهم را بیش از اندازه بزرگ جلوه میدهند. یعنی وقتی که اخبار خوب است قیمتها خیلی زیاد افزایش مییابد و وقتی که اخبار بد است قیمتها خیلی زیاد کاهش مییابد. یافتههای آنها حاکی از آن است که سرمایهگذاران از اشتباهات گذشتهشان چیزی فرا نمیگیرند و دائماً اطلاعات جدید را غلط تعبیر میکنند. اگر بخواهیم فرضیه عکس العمل بیش از اندازه را به صورت فرمولبندی شده بیان کنیم باید بگوییم که به طور میانگین تغییرات بزرگ در قیمتهای سهام با تعدیلهای بزرگ در جهت مخالف دنبال میشود همچنین این فرضیه پیشبینی میکند که هر چه تغییرات بزرگتری در قیمت اولیه سهام ایجاد شود مقدار عکس العمل اولیه بزرگتر خواهد بود و به همین دلیل تعدیلات بعدی در قیمت سهام بیشتر خواهد بود. بنابراین به طور کلی فرضیه عکس العمل بیش از اندازه بیانگر این مطلب است که انسانها نسبت به اطلاعات، بیش از حد خوش بین یا مأیوس میشوند و این به علت خصلت سفته بازی انسانها میباشد. همچنین لازم به توضیح میباشد که تحقیقات روانشناسی و رفتارشناسی از فرضیه عکس العمل بیش از اندازه حمایت میکنند. (دموری، 2002، ص 27)87.

5 ـ 15 ـ 2 فرضیه حباب سفتهبازی88 و فرضیه بازارهای سهام داغ89
سهام داغ به سهام جدیدی اطلاق میگردد که در عرضه اولیه در بورس، میزان تقاضا برای خرید آن بیشتر از میزان عرضه آن میباشد و در نتیجه عدهای از متقاضیان سهام که نمیتوانند سهام مذکور را در عرضه اولیه خریداری نمایند تمایل به خرید سهام جدید با قیمت بالاتر از قیمت بازار دارند و در نتیجه قیمت این سهام به طور موقت افزایش مییابد. طبق فرضیه حباب سفته بازی، رفتار بازده سهام جدید در کوتاه مدت و بلند مدت با هم در ارتباط میباشند. بر طبق این فرضیه بازده اضافی سهام جدید تحت تدثیر رفتار سرمایه گذارانی قرار دارد که نتوانستهاند سهام جدید را به قیمتهای عرضه اولیه خریداری کنند به عبارت دیگر بر طبق این فرضیه قیمتهای عرضه اولیه سهام با ارزش واقعی و ذاتی آنها برابر است، اما امیال سفته بازی سرمایهگذاری که نتوانستهاند سهام جدید را به قیمت عرضه اولیه در بورس بخرند باعث میگردد که قیمت سهام جدید به طور موقت افزایش یابد.
با توجه به این که تعیین قیمت صحیح برای سهام جدید کار دشواری است و امکان قیمتگذاری غیر عادلانه سهام جدید وجود دارد و این سهام هنوز در بازار مورد معامله قرار نگرفته است لذا خریداران اولیه سهام جدید در مقایسه با خریداران بعدی با عدم اطمینان و ریسک بیشتری مواجه هستند. آنها در صورتی این ریسک اضافی را متحمل میگردند که بازده اضافی کسب نمایند. مؤسسات تدمین سرمایه نیز از طریق قیمت گذاری پایینتر از ارزش واقعی برای سهام جدید در بازار اولیه این بازده اضافی را برای خریداران اولیه سهام جدید ایجاد مینمایند. در نتیجه قیمت سهام جدید در بورس به سرعت افزایش مییابد و به قیمت واقعی خود نزدیک میگردد.

16 ـ 2 تطبیق نظریهها و تئوریهای بازده غیر عادی کوتاه مدت در بورس ایران
در بورس اوراق بهادار ایران به دلیل عدم وجود مؤسسات تأمین سرمایه برخی از فرضیهها از جمله فرضیههای عدم تقارن اطلاعاتی مبتنی بر مدل بارون، فرضیه ریسک گریزی تضمین کننده اوراق بهادار و فرضیه شهرت مؤسسات تأمین سرمایه کاربردی نخواهد داشت. همچنین به دلیل عدم کارایی بورس اوراق بهادار و یا کارایی ضعیف و نیز به دلیل عدم وجود نهادها و مؤسسات مالی و به خصوص عدم وجود مؤسسات تأمین سرمایه پدیده عدم تقارن اطلاعاتی احتمالاً میتواند پاسخگویی پدیده عرضه اولیه زیر قیمت سهام جدید در دوره کوتاه مدت باشد. چرا که بر طبق این فرضیه هر چه ابهام قبلی در خصوص شرکت جدید بیشتر باشد، میزان بازده غیر عادی کوتاه مدت بیشتر میگردد. همچنین به دلیل خصلت سفته بازی برخی از سرمایه گذاران در بورس به نظر میرسد فرضیه حباب سفته بازی فرضیه عکس العمل بیش از اندازه سرمایه گذاران مصداق داشته باشد (دموری، 2002، ص 38)90.

17 ـ 2 پیشینه تحقیق
1 ـ 17 ـ 2 تحقیقات خارجی
بال وبراون (1968)
بال وبراون در سال 1968 رابطه بین سود حسابداری و قیمت سهام را از طریق رابطه بین جهت تغییرات سود غیر منتظره و میانگین نرخ بازده غیرعادی را مورد بررسی قرار دادند و این تحقیق مقدمهای بر انجام تحقیقات در این زمینه گردید.
در سالهای اخیر، محققان نظرات آنها را مد نظر قرار داده و اهمیت ارتباط بین سود غیر منتظره و میانگین نرخ بازده غیر عادی سهام را مورد بررسی قرار دادهاند.
آنها پیشبینی کردند که افزایش غیر منتظره در سود حسابداری با افزایش غیر عادی در نرخ بازده سرمایهگذاریها و بالعکس کاهش غیر منتظره در سود حسابداری با کاهش غیرعادی در نرخ بازده سرمایهگذاریها همواره در یک سو خواهد بود. بال وبراون در تحقیق خود سود سالیانه بنگاههای اقتصادی را مورد بررسی قرار دادند. به منظور آزمایش این موضوع که آیا سود سالیانه تأثیری بر قیمت سهام دارند یا خیر، آنها سود غیر منتظره اعلام شده از طرف شرکتهایی که به عنوان نمونه انتخاب شده بودند را با میانگین نرخ بازده غیر عادی از لحاظ هم جهت بودن و هم جهت نبودن مورد مطالعه قرار دادند.
در این تحقیقات فرضیه انتقال اطلاعات به بازار در زمان اعلام سود سالیانه نیز از طریق آزمایش میانگین نرخ بازده غیر عادی مورد بررسی قرار گرفت. در زمان تحقیق بال وبراون کوتاهترین زمانی که اطلاعات نرخ بازده سهام میتوانست در دسترس آنها قرار گیرد، ماهانه بود که در تحقیق آنها مبنای کار قرار گرفته است (بال وبراون، 1968، ص73)91.
بیورکلارک ورایت92 (1979)
بیورکلارک ورایت در مورد میزان واکنش بازار تحقیقی انجام دادند. آنها نمونه متشکل از 276 شرکت را برای دوره 10 ساله از 1965 تا 1974 مورد مطالعه و تحقیق قرار دادند. در مورد هر شرکت موجود در این نمونه و برای هر سال که این نمونه مورد تحقیق قرار میگرفت، آنها تغییرات غیر منتظره در سود خالص را محاسبه کردند، سپس با روش مبتنی بر الگوی بازار در صدد بر آمدند بازده غیر عادی سهام مربوط به تغییر غیر منتظره در سود خالص را محاسبه نمایند. این پژوهشگران با مقایسه کردن تغییرات غیر منتظره سود با بازده غیر عادی سهام به این نتیجه رسیدند که هر قدر شدت تغییرات در سود خالص غیر منتظره بیشتر باشد بازار اوراق بهادار واکنش بیشتری نشان خواهد داد، این نتیجه با کاربرد الگوی قیمت گذاری داراییهای سرمایهای و با روش مبتنی بر سودمندی اطلاعات از نظر تصمیمگیری سازگار است.
کورنل ولندسمن (1989)93
یکی از مطالعات اساسی در زمینههای خطای پیشبینی سود، مطالعه کورنل ولندسمن است. آنها در مدل خود رابطه تغییرات ارزش سرمایه را با خطای پیشبینی بررسی کردند و رابطه قوی میان این دو یافتند.همچنین رابطه بازدههای غیر عادی را با خطای پیشبینی سود در هنگام اعلام پیشبینی سود هر سهم بررسی کردند و دریافتند خطای پیشبینی قدرت فزایندهای در شرح بازدههای غیرعادی دارد.
اکبو و نرلی (2000 )
در مقالهای تحت عنوان “اهرم، نقدشوندگی و بازدههای بلند مدت عرضه اولیه” شرکتها را در طی یک دوره زمانی 3 تا 5 ساله پس از عرضه اولیه بررسی کردند. قبل از این نیز لوفران و ریتز بازدههای بلند مدت را برای بازار امریکا 17 ـ درصد گزارش کرده بودند. این تحقیق نمونهای با بیش از 5000 عرضه اولیه سالهای 1973 تا 1996 را بررسی کرده و نتیجه گرفت شرکتهای عرضه کننده سهام دارای اهرم کمتر و نقد شوندگی بیشتر در هر یک از سه سال پس از عرضه اولیه داشتهاند و از آن

پاسخی بگذارید

نشانی ایمیل شما منتشر نخواهد شد. بخش‌های موردنیاز علامت‌گذاری شده‌اند *